Deux des trois chiffres de coûts qui circulent au sujet d'Ivanhoe Mines ne figurent pas dans ses dépôts

Ivanhoe Mines Ltd. n'a rien publié depuis le 8 septembre 2026, jour où la société a fait état d'une découverte de cuivre plus importante dans les Western Forelands. Son troisième trimestre ne se termine que le 30 septembre. Faute de document, les chiffres de coûts répétés autour du titre proviennent de souvenirs d'une conférence téléphonique, et trois d'entre eux peuvent être confrontés à ce que la société a réellement déposé.

Un est exact. Deux ne le sont pas.

Le chiffre qui se vérifie, et les deux qui ne se vérifient pas

Le coût décaissé C1 de Kamoa-Kakula s'est établi à US$2.84 la livre de cuivre payable au deuxième trimestre de 2026. C'est le chiffre d'Ivanhoe elle-même, publié avec ses résultats du deuxième trimestre le 29 juillet 2026, et le chiffre cité est juste au cent près.

L'affirmation selon laquelle il serait ensuite monté à environ US$3.34 la livre n'est pas un chiffre de la société. Aucune divulgation d'Ivanhoe ne porte ce nombre, pour aucun trimestre, ni dans les prévisions ni dans les perspectives. La direction décrite n'est pas non plus celle qui est divulguée. La société a déclaré un C1 de US$2.58 la livre au premier trimestre de 2026 et de US$2.84 au deuxième, et il n'existe aucun trimestre ultérieur à comparer.

Il existe un chemin arithmétique vers un montant proche de US$3.34, et le nommer permet de situer le chiffre. Ivanhoe a déclaré un C1 de US$2.70 la livre pour le premier semestre de 2026 et prévoit US$2.60 à US$3.00 pour l'année complète. Si l'année se terminait au haut de cette fourchette avec des volumes semestriels à peu près égaux, le deuxième semestre implicite se situerait près de US$3.30. C'est un calcul que quelqu'un a fait, et non un chiffre publié par Ivanhoe; et comme la société prévoit des volumes nettement plus élevés au second semestre, le chiffre implicite du second semestre serait inférieur à ce niveau, et non supérieur.

La trajectoire du prix réalisé du cuivre ne tient à aucune de ses deux extrémités. L'affirmation décrit un passage d'environ US$4.86 la livre à plus de US$6.00. Ivanhoe a déclaré un prix réalisé de US$5.79 la livre au premier trimestre de 2026 et de US$5.99 au deuxième. US$5.99 n'est pas supérieur à US$6.00, et US$4.86 ne correspond à aucune période divulguée. Les chiffres les plus proches publiés par la société sont US$4.98 pour le quatrième trimestre de 2025 et US$4.40 pour l'ensemble de 2025.

La troisième affirmation, celle voulant que les prévisions de C1 pour 2026 se situent à peu près entre US$2.60 et US$3.00 la livre, est exacte en tant que prévision courante. Elle laisse de côté la moitié la plus intéressante du fait, soit que la fourchette a été relevée.

Ivanhoe ne publie aucun coût de maintien tout inclus

C'est la distinction dont l'argument a besoin et dont il ne dispose pas.

Ivanhoe déclare un coût décaissé C1. Sa propre note sous les tableaux le définit comme une mesure non conforme aux PCGR couvrant tous les coûts directs d'extraction et de traitement ainsi que les frais généraux et administratifs. Il n'inclut ni le capital de maintien, ni les redevances, ni la restauration des sites. Le coût de maintien tout inclus, la mesure que déclarent la plupart des producteurs d'or et plusieurs producteurs de métaux de base, inclut bel et bien ces éléments. Ivanhoe ne publie aucun chiffre de coût de maintien tout inclus. Le terme n'apparaît nulle part dans ses résultats du premier ou du deuxième trimestre de 2026.

Comparer le C1 de Kamoa-Kakula au coût de maintien tout inclus d'un autre producteur revient donc à opposer une mesure plus étroite à une mesure plus large, et la plus étroite l'emporte chaque fois, par construction. Savoir si les coûts d'Ivanhoe montent ou baissent est une vraie question. Elle ne peut pas être tranchée avec deux chiffres qui ne sont pas construits de la même manière.

Ce que le C1 laisse de côté, chiffré à partir des prévisions d'Ivanhoe

L'écart n'est pas hors de portée. Ivanhoe prévoit pour 2026 des dépenses en immobilisations à Kamoa-Kakula de US$1,100 millions à US$1,400 millions, réparties entre un capital d'expansion de US$600 millions à US$850 millions et un capital de maintien de US$500 millions à US$550 millions. Le capital de maintien est la partie que le C1 exclut et qu'une mesure tout inclus intégrerait.

Prenons le point milieu de la fourchette de maintien, US$525 millions, face au point milieu des prévisions de production actuelles, 300,000 tonnes de cuivre contenu en anode ou en blister. Trois cent mille tonnes représentent environ 661.4 millions de livres. Cela donne environ US$0.79 la livre de capital de maintien situé en dehors du chiffre C1.

Deux réserves se placent à côté de ce chiffre plutôt qu'après lui. Le C1 est exprimé par livre de cuivre payable, alors que les prévisions de production sont exprimées en cuivre contenu, et le cuivre payable est le plus petit des deux, de sorte que le vrai chiffre par livre est un peu supérieur à US$0.79. Et le capital de maintien n'est pas le seul élément que capte un coût de maintien tout inclus; les redevances, les frais généraux du siège et la restauration des sites se trouvent eux aussi en dehors du C1.

Sur cette base, le point milieu des prévisions de C1 d'Ivanhoe, US$2.80 la livre, correspond à un montant supérieur à US$3.59 la livre sur une base de maintien. Il s'agit de notre arithmétique appliquée aux données divulguées par Ivanhoe, non d'un chiffre de la société ni d'un coût de maintien tout inclus au sens où le définissent ses pairs. Elle est assez proche pour indiquer l'ampleur de ce que la mesure vedette laisse de côté.

L'acide sulfurique déplace le C1 dans la direction que personne n'invoque

Il y a à Kamoa-Kakula un intrant de coût qui n'est pas un coût du tout.

Le complexe produit de l'acide sulfurique à haute concentration et le vend, de sorte que le prix de l'acide entre dans le C1 comme crédit de sous-produit. Un prix de l'acide plus élevé abaisse le coût décaissé déclaré par livre. Ivanhoe a déclaré la vente de 119,603 tonnes d'acide à un prix moyen de US$465 la tonne au deuxième trimestre de 2026, à un rythme de production d'environ 1,250 tonnes par jour. Au premier trimestre, elle signalait de nouveaux prix contractuels en hausse de plus de la moitié depuis le début de l'année, à US$725 la tonne. Avec les résultats du deuxième trimestre, elle a indiqué que les contrats d'enlèvement de juillet et d'août devraient s'établir en moyenne à environ US$840 la tonne.

Les prévisions de C1 d'Ivanhoe pour 2026 reposaient sur une réalisation d'acide supposée de US$400 à US$500 la tonne. Les prix réalisés se situent nettement au-dessus de cette hypothèse. C'est un vent favorable pour le coût décaissé du second semestre, et cela va directement à l'encontre de l'argument d'une escalade avancé autour du titre. Le diesel joue en sens inverse, et la société a signalé au premier trimestre que des prix de l'acide et du diesel durablement élevés pourraient déplacer le C1 de cinq pour cent par rapport à l'estimation initiale. Au deuxième trimestre, elle décrivait l'incidence du diesel comme bien contenue.

Les prévisions ont été réduites en mars, et la base de calcul a changé du même coup

Le fait le plus important de l'année 2026 d'Ivanhoe n'est pas du tout un chiffre de coût.

Le 18 février 2026, la société a publié sa première prévision de C1 pour 2026, de US$2.20 à US$2.50 la livre, en même temps qu'une prévision de production de 380,000 à 420,000 tonnes de cuivre dans le concentré. Le 31 mars 2026, à la faveur d'une étude indépendante mise à jour, elle a ramené sa prévision de production 2026 à 290,000 à 330,000 tonnes et relevé sa prévision de C1 à US$2.60 à US$3.00. La fourchette de coûts a augmenté d'environ un cinquième en six semaines.

Elle a aussi changé le sens des tonnes. À partir de 2026, les prévisions sont exprimées en tonnes de cuivre contenu en anode ou en blister, alors qu'elles l'étaient auparavant en cuivre dans le concentré. Ces deux mesures ne sont pas directement comparables, et quiconque oppose 290,000 à 380,000 sans ajustement exagère l'ampleur de la réduction.

Ivanhoe a donné la raison dans ses propres mots: une période plus longue de développement préalable pour soutenir un rythme futur plus durable, des cadences de développement visées réduites d'environ 15 pour cent, et des conditions géotechniques et hydrologiques défavorables. L'abattage par chambres devait commencer à Kamoa au second semestre de 2026 et à Kakula au premier semestre de 2027, une date que le communiqué du deuxième trimestre a reportée au second semestre de 2027. Le 29 juillet 2026, le haut de la fourchette de production a été rogné de nouveau, à 290,000 à 310,000 tonnes.

Deux faits d'exploitation se trouvent en dessous. La fonderie de 500,000 tonnes par année, mise en service le 1er décembre 2025, tourne à environ 60 pour cent de sa capacité depuis la mi-février 2026. Et le complexe s'appuie toujours sur un approvisionnement électrique mixte, avec de l'hydroélectricité du réseau issue de la réfection d'Inga II, de l'électricité importée de Zambie et du Mozambique et une production diesel de secours sur place, que la présentation aux investisseurs de la société de juin 2026 chiffre à 178 mégawatts, portés à 214 mégawatts à compter de décembre 2026.

Chaque chiffre ci-dessus est un chiffre à 100 pour cent, et Ivanhoe en détient 39.6 pour cent

Tous les chiffres de production, de coûts et de prix réalisés de Kamoa-Kakula sont exprimés sur une base projet à 100 pour cent. Ivanhoe l'indique directement sous ses tableaux.

Kamoa Holding détient 80 pour cent de Kamoa-Kakula, le gouvernement de la République démocratique du Congo en détenant 20 pour cent. Ivanhoe et Zijin Mining détiennent chacune une participation indirecte de 39.6 pour cent dans Kamoa-Kakula. Ivanhoe comptabilise le complexe selon la méthode de la mise en équivalence plutôt que de le consolider, ce qui signifie que son propre bilan ne porte pas celui du projet. L'encaisse de la société mère s'élevait à US$635 millions au 30 juin 2026. La dette totale consolidée atteignait US$1.225 milliard au 31 mars 2026, tandis que la dette totale sur une base proportionnelle, qui intègre la quote-part d'Ivanhoe dans la coentreprise, s'établissait à US$2,113.9 millions à la même date.

L'action comme une partie de la dette ont des lignes allemandes. L'action se négocie à Francfort sous le symbole IYAA, WKN A1W4VG, ISIN CA46579R1047, en euros, ce que confirme la page d'instrument de Deutsche Börse consultée le 24 septembre 2026. Les billets de premier rang non garantis d'Ivanhoe de US$750 millions à 7.875 pour cent échéant en 2030 y sont inscrits séparément sous l'ISIN XS2978907512 et le WKN A4D5X1. Le titre a clôturé à C$11.90 à Toronto le 24 septembre 2026, en baisse de C$0.29 ou 2.4 pour cent, sur 2.93 millions d'actions contre une moyenne de trente jours proche de 3.9 millions, selon les données de marché relevées après la clôture. Il s'agit de données de marché secondaires différées de quinze minutes.

Le débat sur la direction que prennent les coûts de Kamoa-Kakula sera tranché par un document qui n'existe pas encore. Celui qui existe indique que la société a relevé sa prévision de coûts d'un cinquième en mars, réduit sa production à deux reprises, et déclare une mesure qui laisse environ quatre-vingts cents la livre de l'autre côté de la ligne.

Transparency note > Note de transparence. Ce texte est une analyse de diligence raisonnable indépendante et un article d'opinion éditoriale produits par la rédaction de The Maple Markets. Il n'est ni commandité, ni promu, ni commandé, et aucune rémunération d'aucune sorte n'a été reçue de Ivanhoe Mines Ltd. (TSX: IVN), Zijin Mining Group Company Limited ni de toute partie agissant en leur nom. L'analyse repose sur l'information publique disponible à la date de publication; chaque chiffre est attribué à sa source primaire. The Maple Markets et ses auteurs peuvent détenir des positions dans les titres mentionnés; rien dans ce texte ne constitue une recommandation d'achat, de vente ou de conservation d'un titre, et les lecteurs ne doivent pas y voir un conseil en placement. L'information divulguée par le passé ne garantit pas les résultats futurs. Cette édition est une traduction de l'original anglais; en cas de divergence, la version anglaise prévaut. Politiques : Normes éditoriales · Avis financier.