Comment Onex arrive à C$176 par action pour son capital d'investissement

Onex Corporation possède et gère des entreprises pour son propre compte et pour celui d'investisseurs externes, et elle mesure sa performance au moyen d'un chiffre qu'elle appelle le capital d'investissement. Au 30 juin 2026, ce chiffre s'établissait à US$123.99 par action entièrement diluée, selon le communiqué du deuxième trimestre publié le 13 août. Converti par la société, il correspondait à C$176.02.

La prochaine mise à jour a une date. Un communiqué du 20 octobre a fixé au 13 novembre la publication des résultats du troisième trimestre, avec une webdiffusion à 11 h 00, heure de l'Est.

Ce que possède Onex, selon les propres termes de la société

Une société de portefeuille comme Onex se comprend le plus facilement comme le bilan d'un ménage qui aurait deux sources de revenus. Une partie correspond à l'argent qu'elle a investi avec ses propres capitaux. L'autre est une activité qui facture des frais pour gérer l'argent d'autrui.

Onex présente la première partie sous le nom de capital d'investissement. Le communiqué du 13 août l'établissait à US$9.5 milliards au 30 juin 2026, contre US$8.7 milliards au 31 décembre 2025. Le capital d'investissement est la mesure propre à la société des placements et de l'encaisse qu'elle détient pour elle-même, déduction faite de sa dette. C'est un chiffre de gestion, distinct de la valeur comptable des états financiers.

La seconde partie est la gestion d'actifs. Onex gère des fonds de capital-investissement sous le nom Onex Partners et des fonds de crédit sous le nom Onex Credit. Le communiqué faisait état d'environ US$43.2 milliards d'actifs sous gestion générant des honoraires au 30 juin, dont US$30.6 milliards en crédit et US$12.6 milliards en capital-investissement. Les actifs générant des honoraires sont l'argent externe sur lequel Onex touche des frais de gestion.

Un seul assureur porte une grande part de la valeur

Le poste le plus important du capital d'investissement est Convex, un assureur et réassureur spécialisé dans lequel Onex détient une participation. Onex évaluait sa participation dans Convex à US$4.2 milliards au 30 juin, soit US$54.11 par action, en hausse de US$177 millions, ou 4 pour cent, au cours du trimestre.

La méthode compte ici. Onex évalue Convex à 2.0 fois sa valeur comptable tangible, le même multiple qu'au trimestre précédent. La valeur comptable tangible correspond aux capitaux propres d'un assureur après retrait de l'écart d'acquisition et des autres actifs incorporels. La société a aussi déclaré un rendement des capitaux propres de Convex de 20.3 pour cent sur les 12 mois terminés le 30 juin 2026.

Convex a dégagé un bénéfice net de US$169 millions au trimestre terminé le 30 juin 2026, selon le même communiqué. Le rendement des capitaux propres est le bénéfice exprimé en proportion de l'argent des actionnaires. C'est le chiffre qui tend à soutenir, ou à affaiblir, le multiple qu'un détenteur applique à la valeur comptable d'un assureur.

Tout le reste, qu'Onex appelle les autres capitaux d'investissement, totalisait environ US$5.3 milliards, soit US$69.88 par action. Cet ensemble regroupe les participations de la société dans ses fonds de capital-investissement et de crédit, son encaisse et ses autres avoirs, moins la dette.

Le tableau présente les chiffres de juin côte à côte.

Le bénéfice du trimestre, et où est allée l'encaisse

Onex a déclaré un bénéfice net de US$131 millions au deuxième trimestre, soit US$1.71 par action diluée, contre US$229 millions un an plus tôt. Pour les six premiers mois, le chiffre s'établissait à US$260 millions.

Convex explique le bénéfice du trimestre. L'assureur a contribué un gain net de US$177 millions au trimestre terminé le 30 juin 2026.

Le reste du portefeuille est resté près de l'équilibre. Au trimestre terminé le 30 juin 2026, les autres capitaux d'investissement ont enregistré une perte nette de US$32 millions et le secteur de la gestion d'actifs une perte nette de US$1 million. Les placements en capital-investissement ont perdu US$15 millions au cours de ce trimestre et les placements en crédit US$5 millions, ce que le communiqué attribue principalement à la volatilité des marchés du crédit.

Le bénéfice lié aux honoraires, soit le profit tiré des frais de gestion après les coûts d'exploitation des fonds, s'est élevé à US$11 millions pour la gestion d'actifs et à US$4 millions pour l'ensemble de la société. L'écart correspond à US$7 millions de charges que le communiqué présente sous la rubrique société ouverte et placements des capitaux d'Onex, que le chiffre de la gestion d'actifs exclut. Le crédit structuré a enregistré son bénéfice trimestriel lié aux honoraires le plus élevé à ce jour, à US$19 millions, selon le communiqué.

L'encaisse et les quasi-espèces s'établissaient à US$287 millions au 30 juin 2026, contre US$2.06 milliards au 31 décembre 2025, selon le communiqué du 13 août; les états financiers intermédiaires et le rapport de gestion déposés pour le même trimestre présentent les comptes complets. Le rapprochement du communiqué montre que la sortie la plus importante a été le placement direct de US$3,821 millions dans Convex, compensé en partie par US$1,101 millions de réalisations et de distributions en capital-investissement, US$642 millions provenant de l'émission d'actions subalternes avec droit de vote et US$500 millions tirés sur la facilité garantie de premier rang. Onex a déclaré des liquidités disponibles totales de US$887 millions au 30 juin, dont US$600 millions non utilisés sur sa facilité de crédit renouvelable.

Juillet a ramené de l'argent. Le communiqué faisait état de US$256 millions de produit net tiré de la vente d'Emerald, et d'un remboursement de capital de US$280 millions sur la facilité garantie de premier rang, ce qui laissait un solde de US$220 millions. Onex Partners a aussi conclu le 10 août l'acquisition d'AirSprint, qu'Onex décrit comme le chef de file canadien de la copropriété d'avions d'affaires.

Le conseil a déclaré un dividende du troisième trimestre de C$0.10 par action subalterne avec droit de vote, payable le 31 octobre aux porteurs inscrits le 9 octobre. Le communiqué indiquait aussi qu'Onex reprendrait le rachat de ses propres actions dans le cadre de son offre publique de rachat dans le cours normal des activités, un programme qui permet à une société de racheter en bourse une part déterminée de ses actions sur un an. Il ne donnait ni nombre ni prix pour ces rachats.

Une clôture de mercredi face à un chiffre de juin

À la TSX, les actions subalternes avec droit de vote d'Onex ont clôturé à C$103.61 le 28 octobre, en baisse de 0.8 pour cent, selon les données de fin de séance lues à 13 h 22, heure du Pacifique, le 28 octobre sur la page de cotation de TMX Money.

Ce fut une séance ordinaire. Environ 119,600 actions ont changé de mains à la TSX, et le cours est resté entre C$102.96 et C$104.75. Sur 52 semaines, les actions se sont négociées entre C$95.15 et C$131.38.

Mise côte à côte, la clôture représentait environ 59 pour cent du capital d'investissement de C$176.02 par action de la société au 30 juin. Ce ratio est notre calcul à partir de deux chiffres publiés. Ils diffèrent de quatre mois par leur date et par leur méthode. Le cours est fixé chaque jour par les transactions. Le capital d'investissement est une évaluation qu'Onex prépare chaque trimestre; Convex, environ 44 pour cent de ce total au 30 juin, est évaluée à 2.0 fois sa valeur comptable tangible, le même multiple qu'au trimestre précédent.

Une comparaison avec un ménage aide. Une famille peut évaluer sa maison à partir d'une évaluation récente, alors que le prix qu'un acheteur paierait un jour donné dépend du marché ce jour-là. Les deux chiffres sont réels. Ils répondent à des questions différentes.

Le communiqué de la société offrait une perspective plus longue. Il indiquait que le capital d'investissement par action avait augmenté d'environ 6 pour cent en dollars américains et d'environ 11 pour cent en dollars canadiens sur les 12 mois terminés le 30 juin, en excluant la dilution liée aux 7.5 millions d'actions émises à AIG.

Ce que fixe le communiqué du 20 octobre

Le communiqué du 20 octobre est un avis de calendrier, et un avis utile. Il fixe au 13 novembre la publication des résultats du trimestre terminé le 30 septembre et indique que le lien de la webdiffusion et l'enregistrement seront publiés sur la page des événements de la société.

Le chef de la direction, Bobby Le Blanc, a déclaré en août qu'Onex avait "made significant progress against the strategic objectives we outlined following the Convex acquisition" (traduction libre : réalisé des progrès importants par rapport aux objectifs stratégiques définis après l'acquisition de Convex). Le rapport du troisième trimestre intégrera aussi le changement comptable décrit par la société en août. Convex a reclassé son portefeuille obligataire dans la catégorie disponible à la vente. Les variations de marché de ces obligations passeront désormais par la valeur comptable tangible plutôt que par le bénéfice net.

Onex a publié un chiffre par action chaque trimestre, et chaque cours de la TSX des 52 dernières semaines s'est situé sous sa valeur de décembre de C$171.15 comme sous sa valeur de juin de C$176.02. Quelle part de cet écart tient au multiple de Convex, et quelle part au reste du portefeuille, aucun dépôt ne le dit. Onex a évalué Convex, réduit sa dette, annoncé la reprise de ses rachats et fixé au 13 novembre son prochain décompte, et seules les transactions après cette date pourront montrer si le marché évaluera ce décompte plus près de celui de la société.